“十二五”规划的陆续发布已经临近尾声，市场将“十二五”带来的投资机会挖掘得也相应比较充分了，从前年下半年规划酝酿过程中就开始将概念铺陈开来，陆陆续续对各个板块的轮炒也有过几遍，在当前阶段我们再沉静下来仔细审视一下是否还有值得关注的投资机会存在。

我们首先将“十一五”规划给市场带来的影响作一个大概的分析，目的是从中长期的时间跨度来经验式地判断“十二五”规划给市场的影响力；其次我们从各个领域的细分规划发布进程来预判尚未发布的可能的事件冲击因素；最后我们梳理和归纳出中长期我们看好的投资方向。

“十一五”给我们的启示

2005年10月18日，党的十六届五中全会审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年规划的建议》。2006年03月17日，公布了《国民经济和社会发展第十一个五年规划纲要》。这两个时间点前后我们可以将其视为“十一五”规划影响的短期时间段，而2006年这一年以至于2006-2010年都可以视为“十一五”规划影响的长期时间段。

我们统计了四个时间段的市场表现：一是2005年9月初到11月底，十六届五中全会召开前夕到召开之后这一段“十一五”规划的酝酿期；二是2006年2月初到3月底，这是两会期间正式公布“十一五”规划的时间段；三是2006年初到年底，“十一五”规划实施当年的时间段；四是2006年初到2010年三季度(比照之前逻辑，其中2010年四季度市场对“十二五”规划形成预期而产生影响，因而我们将第四阶段缩短为2010年三季度)，整个“十一五”规划实施的时间段。

“十一五”和“十二五”的侧重有所不同

“十一五”规划受益行业广泛，重点强调节能环保、机械、建材、医疗、消费以及新兴产业等。“十一五”规划出台的背景是我国经济快速发展到一定阶段后的巩固时期，规划强调的一方面是经济增速的保持，另一方面也强调经济质量的提高以及和谐环境的重要，在扩大国内消费、优化产业结构、节约资源保护环境、自主创新等原则的指导下，规划着重于以下几个方面：三农问题、工业结构优化、加快发展服务业、促进区域协调、节约资源。

我们看到的规划出台的总体目标中明确提到：“服务业增加值占国内生产总值比重和就业人员占全社会就业人员比重分别提高3个和4个百分点。自主创新能力增强，研究与试验发展经费支出占国内生产总值比重增加到2%”；“单位国内生产总值能源消耗降低20%左右，单位工业增加值用水量降低30%，农业灌溉用水有效利用系数提高到0.5，工业固体废物综合利用率提高到60%”；“社会主义新农村建设取得明显成效，城镇化率提高到47%”；“社会保障覆盖面扩大，城镇基本养老保险覆盖人数达到2.23亿人，新型农村合作医疗覆盖率提高到80%以上”；“主要污染物排放总量减少10%，森林覆盖率达到20%，控制温室气体排放取得成效”；“城镇居民人均可支配收入和农村居民人均纯收入分别年均增长5%”。

这些具体的指标都表明上述意图的体现。那么，在这样的目标指引下，受益的行业应该是比较广泛的，比较突出的应该是节能环保、机械、建材、医疗、消费以及新兴产业等。

　而从“十二五”出台的背景来看，全球经历了2008年的金融危机冲击之后经济复苏的步伐缓慢而且波折，随着美国信用评级遭到降级以及欧债危机的进一步加剧，中国经济结构矛盾已经较“十一五”出台前要突出得多，流动性尽管依旧泛滥、但是通胀压力下这种泛滥的基础变得薄弱，经济增速在高位运行这么长时间之后、继续保持高位运行所耗费的资源和成本在加大，通胀压力蔓延等等，A股市场尽管从牛市高位回落到相对低估值的水平，但是结构性泡沫仍然较明显。

图表1： 2005年9-11月各板块涨跌幅(%)

经济结构转型已经到了一个相对紧迫的关口，而经济增速的保持相对成为次要因素，因此，在指导思想上突出的是“把经济结构战略性调整作为加快转变经济发展方式的主攻方向、把科技进步和创新作为加快转变经济发展方式的重要支撑、把保障和改善民生作为加快转变经济发展方式的根本出发点和落脚点把保障和改善民生作为加快转变经济发展方式的根本出发点和落脚点、把建设资源节约型、环境友好型社会作为加快转变经济发展方式的重要着力点”。

具体目标的设立也是围绕上述的原则，“国内生产总值年均增长7%，城镇登记失业率控制在5%以内；战略性新兴产业发展取得突破，服务业增加值占国内生产总值比重提高4个百分点，城镇化率提高4个百分点；耕地保有量保持在18.18亿亩，单位工业增加值用水量降低30%，非化石能源占一次能源消费比重达到11.4%，单位国内生产总值能源消耗降低16%，单位国内生产总值二氧化碳排放降低17%，化学需氧量、二氧化硫排放分别减少8%，氨氮、氮氧化物排放分别减少10%，森林覆盖率提高到21.66%，森林蓄积量增加6亿立方米；城镇居民人均可支配收入和农村居民人均纯收入分别年均增长7%以上，新型农村社会养老保险实现制度全覆盖，城镇保障性安居工程建设3600万套；文化产业占国民经济比重明显提高。”

在这一目标下，推进经济结构加快转型的产业如环保节能、文化产业、战略新兴产业可能受益程度较高。

因此，“十一五”和“十二五”两个时期经济运行背景不同，导致两个纲领性规划的侧重点虽然有一定的重叠、同样强调环保和新兴产业，但政策力度上应该略有不同。

酝酿阶段的市场响应度不好

接下来我们考察的是市场对“十一五”规划的解读是否和规划本身贴合的程度，从而以过往经验来判断“十二五”规划的市场消化力。

按照我们前面的分段来进行描述，先回顾下规划公布前的酝酿阶段市场表现状况。“十一五”的酝酿阶段(2005年9月初到11月底)里面，市场表现较好的板块分别是医药生物、有色金属、交运设备、机械设备和食品饮料；而表现较差的板块分别是黑色金属、交通运输、公用事业、信息设备和电子元器件。

这一阶段市场表现比较温和甚至可以说疲弱，这跟大盘处于牛市前夜的休眠期还未苏醒有关。市场对“十一五规划”并不能够算很敏感，反映出来的板块也并非完全是跟规划有关的板块，只有医药生物和机械设备还能够搭上边。我们对这个阶段可以基本上认为是和规划脱节的。

图表2： 2010年9-12月各板块涨跌幅(%)

那么“十二五”酝酿阶段的市场吻合度如何呢？2010年10月~12月，市场表现较好的前五个行业分别是采掘、金属、电子元器件、机械设备以及建筑建材；后五名依次是房地产、交通运输、商业贸易、金融服务以及餐饮旅游。此外，公用事业、信息设备、医药生物和农林牧渔也优于A股的整体表现。

这一阶段市场表现表现出比较温和的上涨，机械设备、交运设备的表现可以理解为相关行业对于“十二五”规划的反应，但是信息服务的表现则无法用“十二五”以及战略新兴产业规划对于市场的刺激来解释。短期看市场对于“十二五”规划有所预期，但是预期的热点并不十分一致，表现较好的是先周期的煤炭和有色，影响市场的重要因素还是经济的周期而不仅仅是预期政策。

正式公布时段冲击力度也不强

从通常逻辑上理解，规划正式公布的阶段应该是冲击力最强的，我们从市场反应来看是否吻合。

统计2006年2月初到3月底正式公布“十一五”规划的时间段，我们发现表现较好的板块是食品饮料、房地产、采掘、有色金属、黑色金属，表现较差的板块是信息服务、信息设备、公用事业、电子元器件、交通运输。我们发现房地产、采掘和黑色金属成为比较明显的后来居上者，这与其归结为“十一五”规划当中扩大城镇化率带来的相关行业拉动，还不如解释为牛市初期市场对房地产为主线的资产价值回归的追逐。

“十二五”规划公布期的2011年2月~4月，表现较好的前五个行业依次为黑色金属、房地产、采掘、纺织服装以及化工；表现欠佳的五个行业分别为信息服务、机械设备、交运设备、信息设备以及电子元器件。这和酝酿阶段的排名截然相反，充分表露出市场借规划出台的利好时机出货兑现的行为。

逻辑上的强冲击阶段也没有得到市场的应和，甚至“十二五”政策公布成为利好兑现的反向理解，这说明预期和现实的差距导致的市场反应偏离，政策冲击力度不显著甚至负显著。

中长期的吻合度弱体现

我们可以认为酝酿阶段和正式公布时期的短期效应难以被市场接受或者说市场理解有所偏差，那么长期来看这一纲领性规划对市场板块运行的指导意义应该会或多或少体现一部分出来，短期机会的把握不准确、长线机会应该可以有一定把握度。在这样逻辑下，我们来考察规划中长期政策对市场的影响力。

我们将“十一五”规划长期影响时段分为两个：一是2006年初到年底，“十一五”规划实施当年的时间段；二是2006年初2010年三季度，整个“十一五”规划实施的时间段。由于“十二五”才公布实施，政策影响力还比较难考察，所以就只是统计了“十一五”的过往经验。

2006年这个“十一五”规划实施当年市场表现较好的板块分别是金融服务、食品饮料、房地产、有色金属、商业贸易；表现靠后的分别是家用电器、信息设备、公用事业、电子元器件和采掘。从这个板块特征来看，金融和地产表现强劲一方面跟国际背景的资产泡沫有关，另一方面也跟“十一五”规划城市化率提升推进房地产行业发展也有关系，而食品饮料和商业贸易表现优异跟消费增速提升有关。

图表3： 2006年至2010年各板块涨跌幅(%)

“十二五”规划公布当年遭遇了系统性风险释放的大盘下跌，各个板块跌幅都比较大，表现相对较好的行业是金融、信息服务、房地产、食品饮料和公用事业；而跌幅大的是交运设备、机械、家电、有色和电子。从这个市场表现来看，和“十二五”的联系程度并不高，信息服务略有相关度，但其他板块都没有吻合度。

2006年初至2010年底表现好的板块分别是有色金属、食品饮料、采掘、医药生物、交运设备；表现靠后的板块是交通运输、信息服务、轻工制造、黑色金属、信息设备。从这个统计结果来看，除了食品饮料、医药生物比较合符“十一五”规划中改善人民生活提高消费比重的目标之外，其他板块上涨的根本依据和“十一五”的挂钩程度并不密切。规划受益的节能环保、机械、和新兴产业都没有表现出较为明确的挂钩，甚至是电子、信息设备等涨幅排在后面队列中。

从以上分析，我们可以看出，“十一五”规划出台后的中长期对A股市场的影响也并不是非常突出的，出台后的当年有一定的影响，但长期影响还是比较微弱的。

从2011年“十二五”规划公布当年到现在的市场表现来看，对规划的反应程度体现略有、但并不明显。涨幅居前的金融服务、房地产、食品饮料、餐饮旅游、采掘和规划的经济结构转型受益行业勉强关联是食品饮料和餐饮旅游，这和消费升级有一定联系，而涨幅排名靠后的机械、交运设备、电子、家电、信息设备却包含了相应部分的新兴产业和文化产业，还是前文所述的市场对政策发布理解为利好兑现出货时机的行为表现。

启示录：不要期望过高

“十一五”规划短期和中长期对市场的影响比较来看，除了2006当年以城镇化率推进了房地产等行业之外，其他板块并未表现出足够的敏感。这其中存在一定的原因，可以简单归纳如下：

一是统领性纲领的作用和实际的经济运行状态存在差异，市场的反应也随之会发生一定的偏离。比如说“十一五”规划制定的经济增速目标是7.5%，而实际上远远超过了这一目标，这说明规划和实际之间的距离是很大的；而“十二五”规划所指定的经济增速目标是7%，但是增速超过7%几乎已经是普遍预期。因而我们不能仅仅用规划中所提供的数字来对于未来的经济情况进行预判。再比如“十一五”规划虽然是统领我国经济走向五年的大战略，但是在战术上所采取的措施并不一定完完全全按部就班地行走，在一定阶段上市场表现跟着宏观措施走的步调是比较清晰的，比如在国家大力振兴装备制造业的2006年和2007年这段时间，汽车、机械、船舶等板块表现十分优异，这也反映出统领性纲领和具体措施落实节拍一致时市场的认可。再比如“十一五”设定的很多目标如服务业增加值比重提升、单位GDP能耗降低等都没有实现，市场对政策的实施力度存疑也是一个制约相关板块表现的因素。

因此，我们可以推断，“十二五”规划在整体格局上也可能对A股市场难以产生根本性的影响，市场仍然根据实际的经济运行来决定走向，“十二五”的纲领性作用体现在未来五年的证券市场上还是有一定难度的。不过，阶段性的经济实施措施和规划整体性目标相符的情况下，这种主导作用仍然会表露得很充分的。

图表4： 2011年至今各板块涨跌幅(%)

二是“十一五”规划出台时的背景和“十二五”规划出台背景有较大区别，A股市场对其理解的程度也会有所不同。“十一五”出台前正值流动性泛滥的前夕，经济发展速度尽管较快但还没有达到两位数的速度，A股市场也在漫长熊市的休整之后夯实了基础，一轮大牛市诞生的潜在条件是非常充分的；而现在的格局是，全球经历了2008年的金融危机冲击之后经济复苏的步伐缓慢而且波折，随着美国信用评级遭到降级以及欧债危机的进一步加剧，中国经济结构矛盾已经较“十一五”出台前要突出得多，流动性尽管依旧泛滥、但是通胀压力下这种泛滥的基础变得薄弱，经济增速在高位运行这么长时间之后、继续保持高位运行所耗费的资源和成本在加大，通胀压力蔓延等等，A股市场尽管从牛市高位回落到相对低估值的水平，但是结构性泡沫仍然较明显。

从“十一五”的经验来推测，我们对“十二五”给市场带来的冲击力不能寄予过高期望，无论是系统性的中长期机会还是短期的冲击力都不能有非常高的预期。

“十二五”规划发布进程已近尾声

从我们追踪的“十二五”规划发布进程来看，大面积的发布已经过去、目前整体上已经接近尾声，所剩的结构性机会也在向纵深方向发展。我们仍然按照先前提示的“十二五”规划受益的三个方向----新兴战略产业、大消费产业、区域经济来对细分的方向进一步梳理。

从这三大方向来看，区域经济方向基本上已经出齐了规划、没有太大的想象空间；大消费产业也无比较大比重的规划出台，后续产业规划发布的节奏估计会放缓；而战略新兴产业包含的范围广阔、虽然近期有比较密集的规划已经陆续出台，但尚有一些细化的政策还在酝酿、也会给予市场相应的想象预期，仍然还有可能继续保持短期的、局部的政策冲击。

区域领域的“十二五”规划已基本完成

区域经济领域因发布时间早而且发布密度高，各个区域都已经基本上涉及到了，很少再有“盲点”可以扫到了，因此，我们认为其投资机会已经不大。最近比较吸引眼球的前海金融创新区的概念在一定意义上对市场构成相应冲击，相关总体发展规划虽然早在2010年8月出台，近期发展细则的预期使得短期内可能还有一定力度。

建设初期，基建、房地产类企业最先获益，建议重点关注招商地产[25.05 -1.76%]、深振业和华联控股[3.58 -1.10%]。金融创新项目的具体实施将带来本地优势券商、银行的业绩增速提升，建议重点关注招商证券[13.60 -0.80%]、中国平安[41.92 -0.78%]、招商银行[11.61 -1.44%]、民生银行[6.38 -0.62%]和兴业银行[13.36 -0.67%]。信息服务行业受益于金融企业云集带来的集群效应，建议重点关注恒生电子[14.25 0.78%]。

大消费领域的“十二五”规划可挖掘空间不多

大消费领域也是我们比较看好并且一直强调机会的方向，不过，从十二五规划发布的政策推动力来看，大的框架性骨干已经搭就，不会再有更大力度的政策刺激，陆续发布之后的末端效应不会太突出，该领域的政策刺激力度只会停留在较少的局部区域：

一个方向是服务贸易的出口，《服务贸易发展“十二五”规划纲要》提出，到2015年，服务贸易进出口总额达到6000亿美元，年均增速超过11%，其中，通信、信息服务、金融、文化、咨询等智力密集型占我国服务出口总额的比重要超过45%，这一领域和新兴产业中的新一代信息技术领域有所结合交叉。所以，对软件板块等受益行业可以加以关注。

另一个是中药产业，这也和新兴产业中的生物方向有所交叉。

战略新兴产业领域还有一定潜力

2015年七大战略性新兴产业(包括节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备[5513.01 -0.66%]制造、新能源、新材料和新能源汽车)增加值占GDP比重将达到8%，到2020年提高到15%，而目前这一比重不到2%。工信部总经济师周子学分析，按照近几年我国GDP发展速度及规模测算，预计到2015年战略性新兴产业增加值约4.3万亿元，2020年将达到11.4万亿元。为实现国务院提出的上述发展目标，预计战略性新兴产业在2011年至2015年间要实现24.1%的年均增速，2016至2020年要实现21.3%的年均增速。

截止目前为止，七大战略新兴产业----新能源、生物、新一代信息技术、高端装备制造、新材料、新能源汽车、节能环保已经发布“十二五”规划的有高端装备制造、节能环保、新材料的整体性规划。

剩下还没有发布整体性规划的四个战略产业中：生物和医药产业是有重叠的，而《医药工业“十二五”规划》、《医学科技发展“十二五”规划》以及《生物技术“十二五”发展规划》已经发布，所以总体上生物领域的细分规划也已经落实到位；

新能源的细分领域中太阳能、核电、智能电网也已经发布了规划；

新能源汽车虽然没有正式规划出台，但类似于“十二五”规划的《节能与新能源汽车产业发展规划(2012-2020年)》已经于2012年4月18日出台。

新一代信息技术中也已经有细分领域如物联网、宽带网络、软件、电子信息等子行业的“十二五”规划。

从上表我们可以看出，虽然新兴产业的整体规划发布还有余地，但总体上细分领域也已经大部分涵盖了。不过，由于新兴产业所包含的范围较广，而且在未来经济结构转型中扮演的角色较重，所以其内涵拓展还有一定的空间，或者说细分领域可以继续细化。所以，虽然规划发布已近尾声，我们对该领域的深度拓展还值得期待。

还有发布预期存在的是：

1)新一代信息技术中的云计算、以及通信产业的细分领域。2)新能源中的可再生能源发展。

深入挖掘可能的细节机会

我们并不认为“十二五”规划能够给板块轮动带来明确的系统性动力，这在前面我们已经讨论过“十一五”的过往经验和当前陆续公布之后市场借机出货的行为体现；但是，随着“十二五”各子行业的规划发布尘埃落地之后，在“十二五”规划公布临近尾声的时候短线的炒作预期变淡，中长线的冷静思考才有可能沉积出明白的结果。

我们从多角度寻找当前细分领域投资机会，我们从几个维度来切入：一是潜力大、投资力度强、开发程度相对较低；二是财政政策的实施有比较好的空间和余地、填补薄弱行业和薄弱领域的投资欠账，均衡经济结构；三是对经济结构转型有促动力且见效会比较快。梳理之后我们认为产业政策推力较大的领域是：

1、高端装备制造——航空航天、海洋工程装备和智能制造装备。重点关注航空航天的航天产业民用化(以卫星导航产业为代表)，以及通用航空(期待未来全国逐步实现低空域开放)两个方向的投资机会。

2、节能——节能领域应用范围广，包括包括工业节能、建筑节能、交通运输节能和公共机构节能。主要机会位于节能工业变频器和节能家电。

3、环保——“十二五”期间投资规模有望从3.4万亿提高到5万亿(应该还包括建筑节能等领域)，水务、大气、固废、环境监测等方面受益方向主要是水污染治理和大气污染治理。

4、智能电网——2011年智能电表、用电管理与采集系统已进入投资高峰期，而2012年智能配电、智能调度、柔性输电、数字化变电站将进入大规模推广期。板块炒作时间较长，挖掘较充分，关注板块龙头。

5、新材料——整体发展空间较大，特种金属功能材料、高端金属结构材料、先进高分子材料、新型无机非金属材料、高性能复合材料和前沿新材料将是我国重点发展的新材料品种。细化分解后，稀土材料、高温合金、高强度合金、锂电池材料、先进高分子材料、碳纤维复合材料空间较大。

6、新一代信息技术——产业壁垒较低，爆发力较强，重点关注软件、智能终端、物联网子行业代表性个股。

7、文化产业——产业壁垒高，细化规则陆续出台，政策向中小/民营文化企业倾斜，短期可能迎来机会。